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一、菲菱科思301191–网络设备(建议申购 投机关注)

1. 募资及估值分析

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发行股数1334万股,发行后总股本5334万股,发行价72元,募集资金9.6亿元,超募4.56亿元(“涨幅”90%);对应发行后总市值38.4亿。

21年净利1.69亿,PE23。公司属于代工生产,毛利水平较低,行业估值也不高,与共进股份估值差不多;鉴于公司在手订单较大(21年底,约28亿元在手订单);募投项目1、2,扩充产能合计约1.5倍、建设周期短(1年),且项目1配套新华三订单,不存在产能消化问题。

22~23年,公司净利可达4~5亿,对应PE20,合理估值80~100亿;如果市场进一步低迷,给予PE15,合理估值也可落在60~75亿。如果开盘价格不高,有一定投机价值!(长期关注价值不大)

(1)上市前估值

2020 年 11 月 17 日,公司股东陈曦、蔡国庆、宣润兰与远致华信及信福汇九号签署了《股份转让协议》,约定陈曦将其持有的公司共计 2.75%的股权分别转让给远致华信、信福汇九号;蔡国庆将其持有的公司共计 3.25%的股权分别转让给远致华信、信福汇九号;宣润兰将其持有的公司共计 2.00%的股权分别转让给远致华信、信福汇九号。

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2020年11月,公司一级市场估值6.9亿。

(2)募投项目业绩增厚

项目1拟在海宁高新区文海北路 38 号租赁厂房新建中高端交换机产品生产线,预计投资总额 20,038.66 万元,建设期 12 个月,实施主体为全资子公司浙江菲菱科思通信技术有限公司。项目达产后预计年新增中高端交换机产能 60 万台, 年新增营业收入 16.20 亿元。

项目2拟在深圳宝安区福永街道福园一路西侧润恒工业厂区利用现有租赁 厂房扩建网络设备产品生产线,预计投资总额 25,161.85 万元,建设期 12 个月。 项目实施主体为公司,项目达产后预计年新增网络设备产品产能200万台,年新 增营业收入 14.40 亿元。

现有年产量:交换机约40万台,新增60万台;网络设备约和70万台,新增200万台。

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21年营收22亿,两项目合计可增收30亿,提升现有产出约1.5倍;推算年净利可增加2~3亿。

最大风险因素:网络设备客户比较集中,公司最大客户新华三,年营收贡献超60%。

二、发行人主营业务经营情况

公司的主营业务为网络设备的研发、生产和销售,以 ODM/OEM 模式与网络设备品牌商进行合作,为其提供交换机、路由器及无线产品、通信设备组件等产品的研发和制造服务。公司产品定位于企业级网络设备市场,兼顾消费级市场,广泛应用于运营商、政府、教育、金融、能源、电力、交通、中小企业、医院等以及个人消费市场等诸多领域。公司坚持“立足发展、合作共赢、规范运作、持续改进”的经营理念,致力于为客户提供网络设备研发设计、生产制造、销售服务的一站式服务,已成为新华三、S 客户、小米神州数码D-Link迈普技术、浪潮思科等国内外知名网络设备品牌商的 ODM/OEM 长期合作伙伴。

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三、行业概况

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工业富联(601138.SH) 富士康工业互联网股份有限公司于 2018 年在上海证券交易所主板上市,是 全球领先的智能制造服务商和工业互联网整体解决方案提供商,主要产品涵盖通 信网络及移动设备、高精密机构件、云计算相关设备、科技服务(含精密工具、 工业机器人及工业互联网相关服务);核心研发投向包括 5G、AI、工业大数据、 高效能运算(HPC)、智能制造及精密工具等领域。根据工业富联公告信息,202年度营业收入 4,317.86 亿元,净利润 174.27 亿元;2021 年 1-6 月营业收入 1,960.30 亿元,净利润 60.67 亿元。

台达电子(2308.TW) 台达电子工业股份有限公司成立于 1971 年,为全球提供电源管理及散热解 决方案,业务版图横跨消费性电子、汽车电子、工业自动化、楼宇自动化、医疗、 通讯和再生能源等领域。达创科技为台达电子下属专门经营网络通讯设备的公 司,曾于 2007 年在港交所上市并于 2009 年完成私有化,目前为台达电子的控股 子公司,隶属于基础设施事业部。根据台达电子公告信息,台达电子 2020 年度 营业收入 2,826.05 亿元新台币,净利润 273.84 亿元新台币;2021 年 1-6 月营业 收入 1,512.55 亿元新台币,净利润 162.82 亿元新台币。

③ 智邦科技(2345.TW) 智邦科技股份有限公司成立于 1988 年,总部位于中国台湾新竹,主营业务 为以太网和无线设备的研发、设计和制造,主要产品包括网络交换机、网络应用 设备、网络接入设备、宽频网络设备和无线网络设备等,其中网络交换机为核心 产品,2019 年度营业收入占比为 68%。根据智邦科技公告信息,2020 年度营业 收入 544.63 亿元新台币,净利润 50.49 亿元新台币;2021 年 1-6 月营业收入 272.51 亿元新台币,净利润 23.16 亿元新台币。

明泰科技(3380.TW) 明泰科技股份有限公司成立于 2003 年,总部位于中国台湾新竹,前身为友 讯科技(D-Link)的代工生产事业部,2020 年第一大股东友讯科技退出导致实 际控制人发生变更,主营业务为网络通讯设备的研发、制造与服务,主要产品包 括 LAN/MAN 网络设备、无线宽带网络设备、数字多媒体设备和智慧传感器等。 根据明泰科技公告信息,2020 年度营业收入 321.71 亿元新台币,净利润 7.25 亿 元新台币;2021 年 1-6 月营业收入 147.48 亿元新台币,净利润 3.28 亿元新台币。

⑤ 共进股份(603118.SH) 深圳市共进电子股份有限公司成立于 1998 年,于 2015 年在上海证券交易所 主板上市,致力于宽带通信设备的研发、生产和销售,聚焦于宽带通信终端设备、 移动通信和通信应用设备。根据共进股份公告信息,2020 年度营业收入 88.42 亿元,净利润 3.44 亿元;2021 年 1-6 月营业收入 50.30 亿元,净利润 1.95 亿元。

⑥ 剑桥科技(603083.SH) 上海剑桥科技股份有限公司成立于 2006 年,于 2017 年在上海证券交易所主 板上市,主营业务为基于合作模式(主要为大客户定制的 JDM 和 ODM 模式) 进行家庭、企业及工业应用类电信宽带接入终端、无线网络与小基站、交换机与 工业物联网基础硬件产品的研发、生产和销售,以及以自主品牌进行高速光组件 与光模块产品的研发、生产和销售。根据剑桥科技公告信息,2020 年度营业收 入 27.09 亿元,净利润-2.66 亿元;2021 年 1-6 月营业收入 14.58 亿元,净利润 0.61 亿元。

⑦ 卓翼科技(002369.SZ) 深圳市卓翼科技股份有限公司成立于 2004 年,于 2010 年在深圳证券交易所 上市,主营 3C 及智能硬件等产品的研发、设计、生产制造与销售服务,产品涉 及网络通讯类、消费电子类及智能硬件类等领域,核心客户包括华为、小米、三 星、360 等国内外知名品牌商。根据卓翼科技公告信息,2020 年度营业收入 30.41 亿元,净利润-6.08 亿元;2021 年 1-6 月营业收入 13.47 亿元,净利润 0.03 亿元。

⑧ 恒茂高科 湖南恒茂高科股份有限公司成立于 2005 年,注册资本为 7,200 万元,是一 家网络通信设备制造商,主要产品包括交换机、路由器及无线 Wifi 接入设备、 网卡等,主要客户为 D-Link 等。根据湖南恒茂高科股份有限公司公告信息,2020 年营业收入 5.89 亿元,净利润 0.54 亿元;2021 年 1-6 月营业收入 3.11 亿元,净 利润 0.32 亿元。

二、必易微688045–电源管理芯片(照明、消费电子)(fabless)(谨慎申购,长期关注价值低)

1. 募资及估值分析

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发行股数1726.23万股,发行后总股本6904.89万股,发行价55.15元,募集资金9.52亿元,超募3亿元(“涨幅”46%);对应发行后总市值38.08亿。

21年净利2.4亿,PE16;芯片设计公司,fabless模式已经上了大几十家了,从一开始大众认识较浅的高估,逐渐熟悉估值迅速回落;同行业晶丰明源、芯朋微、明微电子走势可见一斑,且同行业估值水平差不多也回落到20倍PE左右,晶丰明源直接干到了14倍PE(上海地区、21年高增长后,行业性增长可能反转)。虽然发行市盈率很低,仍有一定破发风险,目前公司主要主营还是照明和家电领域(消费电子),电机驱动芯片样品阶段,2~3年才有可能出规模化成果。关注价值较低!

(1)上市前估值

2020 年 6 月 1 日,必易微有限股东苑成军将其持有的 48.4685 万元出资额(对 应 4.50%的股权)转让给小米长江。2020 年 6 月 4 日,苑成军与小米长江签订《股 权转让协议》,双方约定上述交易作价 2,700.0000 万元,对应转让价格为 55.71 元/注册资本。

估值6亿

2020 年 9 月 10 日,公司注册资本由 5,000.0000 万元增加至 5,178.6639 万元。由新股东美凯山河认购 178.6639 万股。2020 年 9 月 15 日,发行人及股东与美凯山河签署《增资协议》,约定美凯山河以 4,312.5000 万元认购公司 178.6639 万股,对应公司 3.45%的股权增资价格为 24.14 元/股。

估值12.5亿;2020年6月到2020年9月,三个月估值翻一倍,小米加持。

2.主营业务或产品

公司主营业务为电源管理芯片的设计和销售,产品主要应用于LED 照明、通用电源和家电及IoT 等领域。目前公司在产的电源管理芯片规格型号 700 余款, 已成为主要的全方案电源管理芯片供应商。

1、LED 照明驱动控制芯片是驱动和控制 LED 电流功能的芯片,通过直接或间接检测负载电流并与参考基准比较的方式去调节开关频率或开关管的导通时间, 实现对 LED 所需电流的控制,属于恒流驱动芯片。

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2、通用电源管理芯片主要是以控制输出电压稳定为目的的控制芯片,属于恒压驱动芯片。目前公司电源管理芯片主要应用于交流转直流领域。

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3、家电及 IoT 电源管理芯片是将高压交流转换成低压直流,用以给后端的负载 例如电机、MCU继电器可控硅、传感器、Wi-Fi、PLC蓝牙等模块提供稳定的供电,具备高精度、低纹波、低待机和高可靠性的特点,属于恒压驱动芯片。

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电机驱动控制芯片用于实现各类电机(交流电机直流电机等)的控制、驱 动与保护,与主处理器、霍尔传感器、编码器等一起构成完整的运动控制系统, 可广泛应用于家用电器、智能制造、机器人、3D 打印、安防、新能源及电动车 等领域。公司目前的电机驱动控制芯片主要应用领域为家电类产品,例如风扇、 空气净化器、加湿器、抽油烟机、扫地机器人和按摩器材等,其产品具有低噪音、 高集成度和高可靠性的特点,属于 SoC 芯片

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公司产品性能和品质已通过大批量生产和知名品牌市场销售验证,在 LED 照明领域已与国内外知名企业如得邦照明、飞利浦佛山照明、凯耀照明、莱福德、朗德万斯、雷士照明、立达信、阳光照明和 Yeelight建立了长期合作关系;公司在通用电源管理领域实现了产品性能升级,已服务的终端客户主要包括安克创新、奥海、传音控股、帝闻、公牛、坤兴、努比亚诺基亚欧陆通、天宝和紫米等;公司在家电及 IoT 领域已与知名企业如奥马海尔、和而泰、九阳、美的、苏泊尔、TCL拓邦股份、小米和小熊等开展合作

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经公司初步预计,2022 年 1-3 月公司实现营业收入约 15,000 万元至 20,000 万元,同比变动约 1.07%至 34.76%;预计实现归属于母公司股东的净利润2,000 万元至 3,000 万元,同比变动约-11.17%至 33.25%;预计实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润2,000万元至2,700万元,同比变动约-10.78%至20.44%。公司研发、销售及管理人员等的数量均有所增加,相应的人员薪资随之增长,该等因素是公司的研发费用、销售费用和管理费用有所增长的主要原因。

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3.同行业概况

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根据上表所述,国内上述主要电源管理芯片设计公司在我国电源管理芯片的市场占有率合计为6.93%,市场占有率较低,国产替代空间广阔。

国内企业

(1)晶丰明源 上海晶丰明源半导体股份有限公司成立于 2008 年 10 月,国内 A 股科创板上 市公司(股票代码:688368)。其主营业务为电源管理驱动类芯片的研发与销售, 属于集成电路设计行业,是国内领先的电源管理驱动类芯片设计企业之一。公司 产品包括 LED 照明驱动控制芯片等电源管理驱动类芯片,主要应用于 LED 照明 领域。2021 年,晶丰明源实现营业收入 23.02 亿元,归母净利润 67,742.07 万元。

(2)士兰微 杭州士兰微电子股份有限公司成立于 1997 年 9 月,国内 A 股上市公司(股 票代码:600460),从事集成电路以及半导体微电子相关产品的设计、生产与销 售的高新技术企业。公司主要产品是集成电路以及相关的应用系统和方案。根据 业绩预报,2021 年士兰微预计实现营业收入 73.55 亿元,预计归母净利润 141,436.07 万元。

(3)芯朋微 无锡芯朋微电子股份有限公司成立于 2005 年 12 月,国内 A 股科创板上市 公司(股票代码:688508),专注于开发电源管理集成电路,实现国产替代,为 客户提供高效能、低功耗、品质稳定的电源管理集成电路产品,推动整机的能效 提升和技术升级。目前在产的电源管理芯片共超过 500 个型号。2021 年,芯朋 微实现营业收入 7.53 亿元,归母净利润 20,128.09 万元。

(4)矽力杰 矽力杰股份有限公司(股票代码:TWSE 6415)成立于 2008 年 2 月,2013 年 12 月上市,总部位于美国硅谷 Sunnyvale。致力于高功率密度高效率电源芯片的研发, 产品广泛应用于消费电子、通讯电子类设备、计算机等领域。目前公司采用业内主 流的 Fabless 经营模式,通过自主设计、委托加工的方式进行产品生产,通过自有销 售渠道或者代理商销售的方式进行市场推广,并为客户提供相关产品应用和设计技 术服务。2020 年,矽力杰实现营业收入人民币 32.24 亿元,归母净利润人民币 7.61 亿元。

(5)明微电子 深圳市明微电子股份有限公司成立于 2003 年 10 月,国内 A 股上市公司(股 票代码:688699),从事集成电路研发设计、封装测试和销售的高新技术企业。 公司的主要产品是 LED 显示驱动芯片、LED 照明驱动芯片和电源管理芯片等。 根据业绩预报,2021 年明微电子预计实现营业收入 12.51 亿元,归母净利润 64,781.31 万元。

4.附件:晶丰明源一季报大幅下滑,归因可窥行业业绩反转

晶丰明源22Q1营收净利下滑因素:受行业性的客户及渠道库存消化,疫情及物流因素导致的终端需求变弱的影响,公司报告期内产品销售数量下降。2022 年第一季度,公司以保证市场占有率为优先目标,对产品价格进行了下调。虽然产品价格较上年同期仍有所上升,但是因为原材料成本的大幅上涨,导致毛利率较上年同期下降;同时,由于报告期内公司进一步加大新产品线的研发投入,费用较上年同期增加。

上述原因综合导致报告期内公司主要会计数据及财务指标的下降: 1、销售数量较上年同期下降主要原因如下: ①自 2021 年起,受全球范围内疫情影响,国际海运等物流交货时间有较大幅度延迟,海外客户采取提前下单备货形式保证产品交付,致使运输及制造环节整体库存保有量刚性增多;其次,居家办公进一步催生了终端用户对部分消费类产品的需求,结合上游供应如晶圆产能扩张需要一 定的时间周期,整体芯片市场处于供不应求的状态,涨价预期促使公司下游客户增强备货意愿;上述原因叠加客观形成了 2021 年前三季度超出市场终端需求的备货。自 2021 年第四季度起,下 游客户为了消化前期库存,对公司产品需求有明显下降,持续影响至公司本年第一季度产品销量。②2022 年第一季度,奥密克戎病毒在全球的肆虐以及在国内传播,给国内物流及产业链上下 游的生产活动带来一定影响。3 月中开始,公司总部所处上海地区受疫情影响较为严重,物流受限给产品销售带来一定挑战。 ③历年第一季度,受下游LED 照明制造业春节放假停工影响,占全年销量的比例相对较低。但是,2021年第一季度受上游晶圆产能紧张的影响,公司所处行业下游客户备货需求旺盛,出现了淡季不淡的情况。公司 2021 年第一季度产品出货量达到全年出货量25%,相较于 2019 年的19%、 2020 年的16%,有明显提升。2022 年第一季度,行业供需失衡得到缓解,呈现出正常的季节性淡 季。 2、报告期内,公司毛利率同比下降 7.60%,主要系: ①由于 2020 年末开始至 2021 年行业成熟制程晶圆、MOS 产能较为紧张,引致公司 2021 年 自第二季度以来原材料采购价格大幅上涨。截止报告期末,上游整体产能供应紧张情况有所松动, 但仍存在结构性供需不匹配,因此原材料采购价格没有呈现明显下降趋势。报告期内,公司平均 成本较上年同期上升 50.63%; ②公司自 2021 年上半年度根据市场供需关系及成本上升进行了产品涨价。但自 2021 年四季 度起至报告期内因库存消化、疫情等因素客户需求有所降低,公司根据市场整体供需情况,对产 品价格进行下调。受上述因素的综合影响,本季度同比 2021 年一季度平均销售价格上升 34.33%, 不及产品成本上涨幅度。 3、人员增加带动费用增长:公司持续重视产品研发,为拓展 AC/DC 及 DC/DC 电源管理芯片领 域,以具有市场竞争力的薪酬待遇吸引行业内优秀人才,加大相关领域的研发和推广投入。报告 期内,公司人数较上年同期增加 32.26%,净增加职工 110 人(其中,新增研发人员 72 人)。由 于职工薪酬及股份支付费用的增加,报告期内,公司研发费用较上年同期增加 66.57%;销售费用 较上年同期增长 12.47%;管理费用较上年同期增加 88.95%。

投资有风险 入市需谨慎

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